RGA — 5年IRR推演与仓位分析
Active本文件的范围：情景集、概率、终值、出口倍数、CE_IRR、σ(CE)、G 全部未改动，沿用原推演。改动只发生在仓位管线与档位表——建仓硬门槛 CE ≥ 7%、单股 Cap 15%、门槛段折扣 m(CE)、七行档位表、按 σ(CE) 定的 Hold/Trim/Exit。
原报告的 STEP 0/1/2（数据、情景构建、出口倍数、反解校准、三锚检验）仍然有效。
推演摘要
- 核心定位与护城河：RGA 是全球唯一专注人寿与健康再保险的跨国再保巨头，拥有独占性的精算死亡率/发病率数据库与极高客户黏性。
- 5年加权预期回报：买入基准价格 $243.13，四情景加权 E[IRR] 为 +8.17%，确定性等价 CE_IRR（γ_CE=1 对数效用）为 +7.86%。
- 核心结论与仓位：建议最终仓位 4.57%（新管线口径），当前估值仅 8.68x 前瞻营运 P/E，核心观察变量为 VII 投资收益回归常态与营运 ROE 收敛。
| 指标 | 数值 |
|---|---|
| 买入基准 (Entry Basis) | $243.13 |
| 归一化 FY2026 调整后营运 EPS | $28.00 → 现价 8.68x |
| 期望IRR (Expected IRR) | +8.17% |
| σ(IRR)（诊断） | 7.93pp |
| CE_IRR（γ_CE = 1 对数效用） | +7.86% |
| σ(CE) | 5.00pp（出口倍数单项 4.26pp） |
| G = Π TVᵢ^pᵢ / H = 1/Σ(pᵢ/TVᵢ) | $354.86 / $324.26（G÷H = 1.0944） |
| 建仓硬门槛 (§3g) | CE 7.86% ≥ 7% → 过闸，余量 0.86pp |
| Raw / Q / AdjRaw | 25.00%（Kelly 饱和） / 0.2573 / 6.4333% |
| 门槛段折扣 m(CE) | 0.6433（CE 7.86%） |
| 最终建议仓位 | 4.57%（原管线 4.74%） |
| σ(CE) / CE±σ 对应仓位区间 | 5.00pp / [2.86%, 12.86%] → 0.00% – 12.13% |
| Hold / Trim / Exit 线 | CE 2.00% / −3.00% → 价 $321.41 / $413.24 |
输入与基本面特征
关键数据与假设
| 项目 | 值 | 说明 |
|---|---|---|
| 入场价 | $243.13 | 2026-08-24 收盘 |
| 归一化 FY2026 调整后营运 EPS | $28.00 | 现价对应 P/E 仅 8.68x |
| 派息率假设 | 15 / 17 / 22 / 12% | 稳健分红 + 资本内生留存 |
| P(IRR < 4%) | 10% | 仅 S4 极端悲观情景跑输 |
| 画像锚与对照 | GL 11.16x / UNM 16.0x / MET 8.76x | 中位数 11.16x |
| 反解校准 (r,g) | 隐含永续 g −7.52% | 在 r₀ = 8.85% 下，结论句「现价成立要求 r ≤ 10.95% 且 g ≥ −1.84%」 |
| 残值不投上限带 | $272.14 – $312.60 | 残值 ×0.5 / ×2.0 整条带均高于现价，指引由生意确定 |
四情景概览
- S1（20% 概率）：2031 EPS $43.08，出口倍数 11.5x → 终值 $495.42
- S2（42% 概率）：2031 EPS $39.27，出口倍数 10.0x → 终值 $392.70（核心 thesis，占 Σ 61.2%）
- S3（28% 概率）：2031 EPS $30.91，出口倍数 8.5x → 终值 $262.74
- S4（10% 概率）：2031 EPS $17.00，出口倍数 7.0x → 终值 $119.00
仓位管线
3e Raw min(25%, ½Kelly) = 25.00% <- Kelly 饱和
3f Q (7.86% - 4%) / 15% = 0.2573
AdjRaw 25.00% x 0.2573 = 6.4333%
3g 建仓硬门槛 CE 7.86% >= 7% -> 过闸，余量 0.86pp
3h 压缩映射 15% x (1 - e^(-0.064333/0.12)) / 0.875486 = 7.11%
3i 门槛段折扣 m = 0.5 + 0.5x(7.86 - 7)/3 = 0.6433
3j 最终仓位 7.11% x 0.6433 = 4.57%
最终建议仓位 = 4.57%（原管线 4.74%）
Kelly 层已饱和 → 仓位完全由 CE_IRR 驱动。σ(IRR) 7.93pp 是资管/保险类中最低的，使 Kelly 充分饱和。
§3j-bis 强制敏感性说明
CE_IRR 7.86% < 10%，新管线要求最坏情景 IRR ±5pp 敏感性测试。本股 CE 距 7% 闸门仅 0.86pp，而 σ(CE) 达 5.00pp，属于对出口倍数极度敏感的标的。
档位临界价格表（七行）
G = $354.86；H = $324.26；G/H = 1.0944 滞回带：涨 27.0% 触发 Trim、涨 63.3% 触发 Exit（σ(CE) 5.00pp 换算成价格，以 Probe 线为基准）
| 行 | CE_IRR | 临界入场价 | Fwd P/E | 该价位仓位 | vs 入场价 |
|---|---|---|---|---|---|
| Exit 清空 | 7 − 2σ = -3.00% | $413.24 | 14.8x | 0.00%（清空） | +70.0% |
| Trim 减仓 | 7 − σ = 2.00% | $321.41 | 11.5x | 0.00%（减至 0） | +32.2% |
| Probe 试探 | 7.00% | $253.01 | 9.0x | 2.92% | +4.1% |
| Standard 标准 | 10.00% | $220.34 | 7.9x | 9.69% | -9.4% |
| Overweight 超配 | 13.00% | $192.60 | 6.9x | 12.22% | -20.8% |
| High conviction | 16.00% | $168.95 | 6.0x | 13.90% | -30.5% |
| Full 满仓 | 19.00% | $148.70 | 5.3x | 15.00% | -38.8% |
现价 $243.13 → CE_IRR +7.86% → 仓位 4.57%
Exit / Trim 两行只对已持仓有意义，判据是重跑后的 CE_IRR，不是价格。 若股价上涨伴随 G 同步上移（营运 EPS 超预期、ROE 向 13–15% 收敛），这两个价位随之上移、不触发；只有 G 不动的纯倍数扩张才触发。触发后 48 小时冷静期。
σ(CE) 与识别判定
CE ± σ 区间 = [2.86%, 12.86%] → 对应仓位区间 0.00% – 12.13%
- 档位标签：未识别（区间跨过 10% 与 13% 两条边界）→ 不报标签，不做基于标签的结论。
- 建仓门槛：门槛未识别——CE 到 7% 闸门只有 0.86pp，而 σ(CE) 5.00pp。CE−σ = 2.86% 深在门槛以下，区间下沿仓位 0%。
- 仓位 4.57% 照报，不得取区间中值当点估计。
σ(CE) 5.00pp 来源：出口倍数单项占 4.26pp。四情景画像锚（7.0–11.5x）低于 Gordon 下限（12.33–17.53x），反映市场对寿险再保业务 ROE 的结构性折价。
Hold / Trim / Exit 规则（§3l）
| 动作 | CE_IRR 条件 | 对应价格 | 说明 |
|---|---|---|---|
| 加仓 | ≥ 7% | ≤ $253.01 | 调到当前 CE 对应的管线仓位 |
| Hold | 2.00% ≤ CE < 7% | $253.01 – $321.41 | 不加不减 |
| Trim | -3.00% ≤ CE < 2.00% | $321.41 – $413.24 | 减到当前 CE 对应的管线仓位（该区间内为 0） |
| Exit | < -3.00% | > $413.24 | 清空 |
带宽由本股自己的 σ(CE) = 5.00pp 决定，是目前标的中最宽的：需涨 27% 才 Trim、涨 63% 才 Exit。这反映出对估值测不准特性的合理包容。
仍未闭合的缺口
- 四情景画像锚全部低于 Gordon 下限（7.0–11.5x vs 12.33–17.53x），折价是否会均值回归尚未裁决。
- 三锚检验中锚 A（自身远期倍数历史 P10）未取得，主要依靠同业锚与终局倍数。
- 情景概率中主观判断占比较高。
- 新钱收益率 6.02% 含有私募资产配置溢价，需跟踪死差与利差的稳定性。
权威参考数据源
- RGA Investor Relations
- SEC EDGAR — Reinsurance Group of America Filings
- StockAnalysis — RGA Financial Multiples & History
本分析由 The IRR Desk 生成，数据截至 2026-08-29。